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A moda dos fundos de arbitragem

Valor Econômico
13 de maio de 2005

Os fundos de arbitragem ou long/shorts tornaram-se a nova moda entre os investidores em um momento em que a falta de tendência afeta os ganhos dos multimercados. Em 12 meses, segundo levantamento feito pelo Valor com dados do site Fortuna, esses fundos captaram R$ 1, 897 bilhão, dos quais R$ 854 milhões só neste ano, enquanto a categoria multimercados registra saques. Só em 2005 foram criadas cinco carteiras, ampliando o universo para 29 fundos, que somam patrimônio de RS 2, 893 bilhões. "A tendência é de que todos os gestores e bancos tenham um fundo long/short", diz Fernando Lovisotto, da RiskOffice*.
Considerados por muitos os verdadeiros fundos hedge, essas carteiras deveriam passar à margem das grandes flutuações dos mercados, pois buscam ganhos não na simples alta ou baixa das ações. Eles tentam ficar "neutros" em relação aos mercados. Seu objetivo, apesar de aplicarem em ações e derivativos, é ganhar mais que a renda fixa. Mas nem sempre isso acontece. Neste ano, o levantamento mostra que apenas 11 fundos acumulam ganho superior ao CDI. O resultado reflete perdas ocorridas em abril em meio à forte volatilidade da bolsa, mostrando que nem sempre essa neutralidade é atingida.
A estratégia é buscar correlações entre preços e desequilíbrios que possam se ajustar. Uma diferença muito grande entre ações de empresas de um mesmo setor, entre a holding e sua controlada ou entre o papel preferencial e o ordinário de uma mesma companhia são exemplos de operações feitas por esses fundos. Outra bastante comum é a relação entre mercados futuros e à vista, como comprar uma ação ou um grupo de ações e vender o índice Bovespa futuro.
Esses fundos usam os mercados futuros, de opções e o aluguel de ações para comprar os papéis que acham que vão subir ou cair menos e vender os que devem cair ou subir menos. Por isso, o termo "long", de comprar em inglês, e "short", de vender. É comum o fundo alugar de outro investidor uma ação que acha que vai cair e vendê-la no mercado. Assim, ele fica "vendido", ou seja, fica devendo a ação para o dono que a alugou. No caso brasileiro, há um limitador para essa estratégia, pois não há volume muito grande de papéis com liquidez. Por isso, os gestores fecham a carteira, limitando o patrimônio a R$ 200 milhões ou R$ 300 milhões. A falta de liquidez do mercado cria também uma concentração das aplicações em alguns papéis, o que aumenta o risco do segmento.
Apesar disso, estudo feito pela RiskOffice mostra que esses fundos melhoram a relação risco-retorno de uma carteira, afirma Lovisotto. A pesquisa revela também que há uma enorme variedade de estratégias entre os gestores, mas de maneira geral eles conseguem se descolar do Ibovespa, mesmo sendo fundos de ações. O estudo comparou o desempenho de 12 fundos de 10 gestores — Claritas, Credit Suisse, Fama Sniper, Fator (Plural Alpha e Balanceado), Fides, Fidúcia (Hedge e Value), IP, Pólo, Tática e Unifund com o Ibovespa durante 256 dias úteis.
Segundo Lovisotto, o Claritas consegue ter ganhos mesmo com o Ibovespa caindo, assim como os fundos da Fama. Já o Fator Plural tem correlação mais direta e acompanha o índice mais de perto. Outro fundo da Fator, o balanceado, consegue o melhor comportamento: ganha tanto quando o índice sobe quanto desce. "Mas, no geral, todos vão bem", diz Lovisotto, lembrando que o objetivo é justamente não seguir a bolsa.
Segundo Lovisotto, o estudo mostrou que a rentabilidade da aplicação em long/shorts compensa o risco maior. A pesquisa levou em conta o retorno de carteiras formadas exclusivamente por CDI e pela mediana da categoria de fundos multimercado, em diferentes proporções. "O investidor precisa analisar quanto ele está disposto a perder", afirma. "Se a opção é colocar 5% em long/shorts e o resto em CDI, o aplicador precisa estar preparado para perder até 1,08% sobre um ganho de 17,26% ao ano, o que significaria o pior retorno, de 16,18% ao ano", diz.
O estudo da RiskOffice confirma a concentração das carteiras. Algumas chegam a ter até 20% numa única aposta. E, quanto mais concentrado for, maior o risco. "Alguns compram 12% da carteira em uma ação e outros vendem 19% de outro papel", diz Lovisotto.
A recomendação de Lovisotto é que o aplicador verifique primeiro se as estratégias do fundo não seguem o Ibovespa. Depois, se é neutro por setor (arbitragens entre Vale do Rio Doce e Caemi são mais seguras que entre Petrobras e Telemar, por exemplo). E até se é neutro por ação — ON e PN. É preciso ainda ver se há limite por aposta, pois quanto menor esse limite, menor o risco de perdas.
Mesmo os fundos que seguem estratégias semelhantes não são iguais, alerta Augusto Lange Vieira, responsável pela área de renda variável da NEO Investimentos. "Alguns compram a mesma quantidade de papéis que vendem, outros ficam um pouco mais comprados ou mais vendidos e isso se reflete nos resultados", afirma.
Para ele, a procura por long/shorts é fruto da falta de tendência dos mercados, que afeta os resultados dos demais multimercados. Vieira lembra que há vários tipos de long/short, desde os que são mais alavancados até aqueles que deixam parte da carteira seguindo tendências de mercado.
Segundo Vieira, os long/shorts têm a vantagem de contar com mais opções de operações no mercado de ações para encontrar oportunidades, o que não acontece na renda fixa e no câmbio. Mas ele lembra que há riscos. "Os gestores fazem apostas relativas, podem errar ou acertar e perder mesmo que o mercado esteja em alta", diz.
O índice Bovespa futuro permite muitas estratégias para os long/shorts, explica Vieira. O fundo pode comprar mais papéis de um setor do índice que ele acha que vai subir mais e menos de outro que pode cair ou ficar estável. Ao mesmo tempo, vende o índice futuro.
Vieira diz que, no Brasil, mesmo os fundos mais agressivos não chegam a ser tão alavancados. Isso reduziria a possibilidade de a carteira quebrar, conforme rumores nos EUA nesta semana. "Lá fora, para superar os juros, de 4% ao ano, o fundo se alavanca duas ou três vezes, muito mais do que aqui".


Verax cria fundo de fundos long/short
De São Paulo

Confirmando a tendência de crescimento dos long/shorts, começam a surgir os fundos de fundos voltados apenas para esse segmento. No final de março, a BCSul Verax Serviços Financeiros lançou uma carteira que reúne vários long/shorts.
O FIC Verax Multi Long Short conta atualmente com sete gestores — Crédit Suisse, Fama Striker, Fator Plural, Fides, Pactual Total, Pólo Norte e Tática. "A idéia é dar um veículo para o investidor comprar de uma vez cinco ou seis gestores", diz Marcelo Xandó Baptista, sócio da Verax. Com essa mistura, é possível unir um fundo com volatilidades que vão de 2% ao dia a 0,80%, conseguindo ao mesmo tempo reduzir o risco e obter maior rentabilidade, explica.
Xandó admite que o fundo começou em um mês ruim para os long/shorts, com muitas carteiras registrando perdas. "Abril foi bom para testarmos a parte operacional do fundo, inclusive a de liquidez". Ele lembra que os long/shorts têm carências diferentes, que vão de 14 a 45 dias. Por isso, o fundo da Verax vai aumentar a carência de resgate, que hoje é de 14 para 30 dias. Neste mês o fundo acumula 164% do CDI, mas no ano, 33%.
Xandó reconhece que os long/shorts não deveriam seguir o mercado, mas diz que alguns perderam com a arbitragem entre a compra de uma carteira de papéis e a venda do índice futuro. "Em abril, com a forte saída de estrangeiros, alguns desses fundos perderam com a queda acentuada de determinados papéis". A carteira da Verax conta com R$ 800 mil de patrimônio e a aplicação mínima é de R$ 25 mil. A taxa de administração é de 0,95% ao ano.

*Um dos sócios da RiskOffice, Marcelo Rabbat é também diretor da PR&A, Consultoria de Investimento especializada em Risco de Crédito e Risco de Mercado

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